Um misto de otimismo e inquietação vem acompanhando participantes do crédito privado no Brasil, à medida que marcham rumo ao que vêem como inevitável tokenização total dos ativos.

Em jogo, estão cifras que prometem ser trilionárias no espaço de poucos anos. Só o mercado tradicional de FIDCs, o mais ativo em tokenização, tem um estoque de R$ 810 bilhões, segundo dados mais recentes da Uqbar. Isso para não citar outros instrumentos de crédito, como CRI/CRA, debêntures.

De um lado, a expectativa de formidáveis ganhos de produtividade e de escala soa como música para os ouvidos. Ademais, a estrutura descentralizada e barata permite democratizar o acesso ao crédito privado para emissores e investidores. De quebra, há uma chance de fechar vácuos de governança e transparência que, de quando em quando, assombram o mercado.

Porém, acelerar a tendência pode precipitar uma consolidação sem precedentes no mercado de capitais tradicional, o que provavelmente deixará muitos pelo caminho. Desse modo, entidades mais tradicionais do mercado vêm ao mesmo tempo fazendo movimentos na direção dos tokens e alertando para os perigos de uma transição acelerada com uma regulamentação em progresso.

Nos últimos anos, com apoio de avanços regulatórios, como a regulamentação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) para crowdfunding (financiamento coletivo), novos negócios de matriz tecnológica apoiados em tokenização vêm acelerando.

Muitos tokenizam ativos existentes. Porém, algumas, como a AmFi, já desenvolveram produtos de investimentos em que recebíveis e duplicatas já nascem tokenizados. Os argumentos parecem convincentes. Em relação ao mercado tradicional, o custo e o tempo de estruturar e vender um ativo caem pela metade.

“Esse ganho de eficiência é dividido com os investidores na forma de rentabilidades maiores”, disse o fundador e CEO da AmFi, Paulo David.

Assim, enquanto produtos tradicionais de FDICs podem render ao redor de CDI+2% ao ano (cerca de 17%), a AmFi afirma ter rentabilidade média de 21% anual em seus produtos, diz ele.

Segundo um estudo recente da Nexa Finance com a Fintrender, mais de R$ 5 bilhões em ativos no Brasil já foram tokenizados, a maioria por meio de empresas como AmFi, Liqi, Vert e Vórtx QR. Só pelo Mercado Bitcoin, mais conhecido como corretora de criptomoedas, já passaram mais de R$ 1,4 bilhão. O levantamento leva em conta apenas ‘ativos do mundo real’ (RWA, na sigla em inglês), como duplicatas, excluindo tokens de pagamentos e de serviços.

O valor pode parecer grande para um mercado que começou há apenas três anos. Mas é quase irrelevante no plano global, representando cerca de 0,1% dos mais de US$ 3 trilhões. As projeções para os próximos cinco anos variam. A intermediária, do Boston Consulting Group, prevê que esse mercado vai multiplicar por cinco até 2030, superando US$ 16 trilhões.

Por que a tokenização seduz tanto

Devido à estrutura descentralizada do blockchain, os tokens têm na essência e durante toda a vida um registro imutável, validado por consenso, que pode ser rastreável e protegido por criptografia. Além disso, as transferências entre participantes não dependem de terceiros.

Logo, não é difícil entender que, aplicada integralmente ao mercado financeiro, esse modelo eliminaria a vários intermediários, cujas funções são justamente as de custodiar, registrar, transacionar e validar.

Atualmente, esse ganho de produtividade é parcial, porque a maioria das operações envolve a tokenização de ativos já criados no mercado tradicional. Assim, um token representando um valor mobiliário chega ao investidor por vias reguladas e o intermediário precisa ter aval da CVM.

Ainda assim, devido à eliminação de redundâncias e outras burocracias o custo de estruturar uma emissão diminui por volta de 40%, segundo profissionais do setor. Mas pode chegar a 80%, quando a tokenização for implementada integralmente, ou seja, com os ativos tokenizados desde o início, segundo a Associação Brasileira das Empresas Tokenizadoras de Ativos e Blockchain (ABToken).

Esse modelo completo já vem sendo implementado por entidades que surgiram a partir da Resolução 88, com os citadas acima. Na prática, algumas delas tokenizam um recebível como uma duplicata, estruturam o processo em parceria com um player regulado, que pode exercer várias funções de uma vez. O resultado é a oferta de produtos que ofereçam rentabilidade de 20% anuais é um sonho em qualquer parte do planeta.

Por isso mesmo, a plataforma passou a empacotar lotes de recebíveis para venda de ativos brasileiros, sobretudo duplicatas, a investidores no exterior, por meio de uma parceria com a Helix, de Cingapura, agora em outubro.

“Nossa estimativa é distribuir US$ 100 milhões com esse produto em 2026”, disse David à Investire.

Porque a tokenização também assusta

O receio elementar do mercado mais é com o com o cenário concorrencial.

Uma operação tradicional de FDIC, por exemplo, pode envolver até 12 intermediários, incluindo os serviços de originação, registro, escrituração, custódia, advogados, rating e distribuição ao investidor.

A migração para um ambiente mais leve como o prevalente na blockchain pode eliminar os serviços hoje prestados desses agentes, embora muitos acreditem que algum tipo de integração entre os dois mundos deve acontecer com o tempo.

No entanto, a rápida expansão das operações tokenizadas coloca para as instituições estabelecidas o impasse entre defender seu espaço atual, ficar para trás e correr o risco de desaparecer em alguns anos, ou se mover na direção de uma tendência aparentemente inevitável, mais ainda cheia de incertezas.

Essa dificuldade foi sintetizada num evento recente do setor de crédito privado por Delano Macêdo, executivo de uma das maiores gestoras de FDICs do país, a Solis. “Será que vai tudo para a tokenização?” Questionou ele, elencando uma variedade de desafios regulatórios ainda sem resposta para os tokens de ativos.

O próprio Macêdo, porém, é também sócio da Parallax Ventures, que tem, entre na carteira investimento numa tokenizadora de ativos. Não é raridade. Assim como inúmeros prestadores de serviços da cadeia de crédito privado no Brasil, cerca de 4 mil, entre administradores, gestores, escritórios de advocacia, custodiantes, bancos, corretoras e outros já têm pelo um pé nos tokens .

Descompasso da regulação

Outro ponto de dúvida é com a regulação. Como o arcabouço do mercado tradicional não prevê essa evolução tecnológica, atualmente, o mercado tokenizado de ativos acontece sob a Resolução 88 da CVM, de 2022, criada para regular o crowdfunding.

“A regulação hoje é incompatível com o mercado atual de tokenização”, disse Marcos Rocha, sócio do escritório de advocacia Veirano Advogados, um dos ativos nesse setor.

Marina Copola, uma das diretoras da CVM, disse em outubro a jornalistas que a audiência para reforma da Resolução 88 deve ser concluída em dezembro próximo, e que uma resolução atualizada pode vir em 2026.

Alguns profissionais que acompanham o assunto temem que esse cronograma possa atrasar, já que a CVM tem um presidente interino, Otto Lobo, desde que João Pedro Nascimento renunciou ao mandato em julho, alegando problemas pessoais, dois anos antes de terminar o mandato.

Enquanto isso, o Banco Central vem prometendo também para 2026 uma nova resolução para cobrir lacunas regulatórias da Lei 14.478, sobre blockchain, incluindo a conduta dos emissores de stablecoins, a governança de provedores de serviços de ativos virtuais e a segurança cibernética.

Em outra frente, o BC atrasou a implementação de funcionalidades do Drex, o real digital, também previstas para o ano que vem. O mercado já sabe que a introdução da próxima fase do programa será mais tímida do que se esperava.

Internacionalmente, o mrcado também se depara com um descompasso regulatório. Nos Estados Unidos, a corrida pela tokenização e pelas moedas digitais ganhou tração neste ano, com o início do novo governo de Donald Trump, com menos obstáculos regulatórios. Já na Europa, o Regulamento sobre Mercados de Criptoativos (MiCA) vem sendo estabelecido em fases.

O universo de situações a serem previstas em regulamentações é enorme. Boa parte delas diz respeito à responsabilização dos agentes em casos de falhas ou litígios, algo que no mercado tradicional já é de alguma forma previsto.

Há ainda situações sem respostas claras, como as perdas em função de fraudes e de crimes cibernéticos ou simplesmente a perde a chave criptografada pelo titular, o que resulta em perda permanente dos ativos.

Uma solução para isso talvez seja a existência de um custodiante central, que pudesse recuperar a senha em caso de perda, disse Rocha, da Veirano.

De todo modo, grandes bancos também vêm abraçando a tokenização desde 2020, em parte como força de compensar os custos regulatórios crescentes do setor financeiro, à medida que se adotam padrões mais rígidos de capital para proteção contra uma variedade cada vez maior de riscos.

Além disso, inovações regulatórias permitiram às fintechs, de estruturas mais leves, competirem cada vez mais em pé de igualdade com instituições tradicionais. Assim, grandes colossos financeiros passaram não apenas a fazer seus próprios testes internos com as stablecoins – tokens de moedas tradicionais, como dólar e real – mas também a fazer parcerias com corretoras de moedas digitais, como mostra o quadro abaixo.

De olho nesse horizonte, a esquina entre finanças e inovação financeira tem sido uma das mais ativas em consolidações nos últimos anos, com o volume de fusões e aquisições subindo de US$ 1 bilhão, em 2019, para US$ 15,8 bilhões em 2024, segundo levantamento do Goldman Sachs.

O caso do setor imobiliário

Uma amostra recente dos embates que podem estar por vir à medida que o mercado de ativos tokenizados ganha tração veio do setor imobiliário.

O segmento lidera o mercado de RWA (tokens com lastro em ativos reais), representando 21,8% do mercado global, adiante de classes como ações e instrumentos de crédito, segundo levantamento da Fintrender.

Não há base legal no país para transferência de titularidade imóvel via certificados digitais na blockchain. Para viabilizar a tokenização de ativos lastreados em imóveis, os agentes financeiros se valem de uma arquitetura financeira que envolve a transferência do bem para uma sociedade de propósito específico (SPE). Isso só já tem criado inúmeras dicussões jurídicas.

No entanto, antevendo uma evolução futura desse processo, no qual pessoas e empresas poderiam negociar parte ou todo de imóveis instantaneamente, sem cartório e outras instâncias, algumas entidades já começaram a se movimentar.

Uma delas foi o Conselho Federal de Corretores de Imóveis (Cofeci). Vendo na tokenização uma oportunidade de expandir sua relevância no mercado digital, a entidade baixou em agosto uma resolução definindo que a intermediação de negócios envolvendoo tokens imobiliários digitais deveria ser atividade privativa de corretores de imóveis inscritos no sistema da própria entidade.

A medida provocou reação imediata do Instituto de Registro Imobiliário do Brasil (Irib), que representa os oficiais de registro de Imóveis, de setores do governo federal e de esferas judiciais regionais, para quem o Cofeci extrapolou suas competências para regular o setor.

O caso ilustra o desafio de acomodar a dinâmica do mercado, com responsabilidades definidas, num ambiente cuja descentralização é a ao mesmo tempo a resposta e o problema.

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